2015年業(yè)績回顧

　　8家上市保險公司均已披露2015年業(yè)績，平均來看：i)股東權(quán)益同比增長19%(下半年相較于上半年增長4%)，高于市場一致預期;ii)利潤同比增長35%(下半年下降17%);壽險準備金增提已經(jīng)于4季度開始影響壽險業(yè)務的盈利;iii)壽險新業(yè)務價值同比增長36%，但均基于較為激進的投資收益率假設(shè);iv)財險綜合成本率在97%左右，改善40個基點，好于市場預期;及v)集團償付能力維持在200%以上;償二代下償付能力更高。

　　財險公司是年報期最耀眼的明星，受益于：i)車險綜合成本率全面改善(賠付率下降);ii)對利率下行敏感性低(無需被迫增提準備金);以及iii)股權(quán)投資規(guī)模較小(下半年股災影響較小)。

　　投資者對壽險公司仍有擔憂：i)公布的內(nèi)含價值/新業(yè)務價值缺乏可信度;ii)繼續(xù)增提準備金帶來盈利壓力;iii)2015年和2016年傳統(tǒng)險保單成本較高(具體業(yè)績比較數(shù)據(jù)參見圖表1)。

　　發(fā)展趨勢

　　我們預計2016年1季度行業(yè)盈利將會下滑，主要是由于壽險公司將繼續(xù)增提準備金，以及股權(quán)投資部分虧損實現(xiàn)。此外，由于上證指數(shù)從3，500點跌至目前的3，000點左右，我們預計按市場計價調(diào)整以后，1季度股東權(quán)益可能下降。

　　對財險業(yè)務的觀點更加積極，主要是在定價放開改革試點地區(qū)，汽車賠付率好于預期(賠付頻率下降帶來的好處多于件均賠付上升的負面影響)。財險或偏重財險的保險集團公司也受益于本來就用PB估值，不存在估值方法調(diào)整的風險(參見2月23日發(fā)布的《農(nóng)歷年更新：我們身處何處?》。

　　對壽險公司來說，退保并不完全是一件壞事，因為高現(xiàn)價保單的退�？梢詼p少2016/2017額外的準備金計提。

　　估值與建議

　　重申我們看好防御性更好的財險或偏重于財險的保險公司。投資建議、估值及主要假設(shè)維持不變。

　　風險

　　板塊估值方法從內(nèi)含價值倍數(shù)轉(zhuǎn)向市凈率;股票市場表現(xiàn)差于預期。