經(jīng)過漫長熊市，2015年底大宗商品在“黑暗勢力”帶領(lǐng)下暴動。4月26日，黑色系從大漲到大跌，如同過山車。這是反彈終結(jié)還是反轉(zhuǎn)繼續(xù)?對物價(jià)、貨幣政策、企業(yè)盈利有什么影響?潛在風(fēng)險(xiǎn)有哪些?

　　邏輯：大宗商品價(jià)格走勢與其兩個屬性相關(guān)，金融屬性和商品屬性。由于大宗以美元計(jì)價(jià)，以及期貨市場的存在，具有金融屬性，導(dǎo)致短期大宗價(jià)格可以大幅波動，甚至超調(diào)。長期看，大宗價(jià)格的走勢看供需基本面，即商品屬性。各商品又分為早工業(yè)品和后工業(yè)品。例如，鐵礦石、銅屬于早工業(yè)品，鋁、鉛等屬于后工業(yè)品。房地產(chǎn)、基建投資首先拉動的是黑色金屬需求，而房屋建好后的裝修過程才會拉動有色金屬的需求。這一輪大宗上漲正是在“黑暗勢力”帶領(lǐng)下的暴動。

　　驅(qū)動力：此輪大宗大漲原因。商品多年熊市，導(dǎo)致產(chǎn)能收縮，企業(yè)庫存處在歷史低位;中印經(jīng)濟(jì)刺激，中國1季度人民幣新增信貸4.6萬億元，周期回升，印度2.18萬億盧比投資計(jì)劃;美元走軟，從99.6降到94，跌5%;貨幣超發(fā)下填平估值洼地的大類資產(chǎn)輪動，14年寬貨幣以來，先后推升股市、債市、房市泡沫，游資、散戶奔向大宗。

　　可持續(xù)性：未來驅(qū)動力演化。中國經(jīng)濟(jì)短期W型，中長期L型，此輪經(jīng)濟(jì)小周期回升將持續(xù)到2季度末3季度初;基于美國經(jīng)濟(jì)基本面、大選周期、耶倫鴿派、全球貨幣政策協(xié)調(diào)，美元可能小幅區(qū)間波動;全球經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇，產(chǎn)能過剩出清困難，近期低效產(chǎn)能現(xiàn)死灰復(fù)燃跡象。

　　預(yù)測：大宗商品價(jià)格是反彈不是反轉(zhuǎn)，這次反彈是對底部的確認(rèn)，工業(yè)品存在回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)，部分農(nóng)產(chǎn)品或可持續(xù)一段時(shí)間。受凍產(chǎn)協(xié)議預(yù)期影響，油價(jià)反彈，未來看全球供需關(guān)系;受避險(xiǎn)、抗通脹需求影響，黃金價(jià)格將震蕩走高;受價(jià)格超跌、中國經(jīng)濟(jì)反彈、供給收縮、庫存低位等帶動，鐵礦石價(jià)格暴漲，但未來3年，中國鋼鐵產(chǎn)能總體過剩;受中國需求刺激，銅鋁價(jià)反彈，但銅供給繼續(xù)增加，產(chǎn)能過剩，價(jià)格反彈持續(xù)性存疑;受南美洲天氣、大豆供給收縮、中國豬價(jià)上漲對大豆需求增加帶動，大豆價(jià)格反彈，可能會持續(xù)一段時(shí)間;小麥價(jià)格反彈，但供給充裕反彈持續(xù)性尚需觀察。

　　影響：國際大宗商品價(jià)格上漲將推動國內(nèi)PPI上漲，造成“成本推動型”通脹壓力，大宗價(jià)格回調(diào)將緩解通脹壓力。但大宗對CPI的傳導(dǎo)程度存在不確定性。貨幣政策可能正進(jìn)入觀察期，邊際上沒有2014-2015年寬松，但也不會大幅收緊。如果是供給端收縮導(dǎo)致的大宗價(jià)格上漲，會改善大宗行業(yè)的企業(yè)盈利，但會惡化以大宗為投入的企業(yè)盈利，程度與下游行業(yè)的市場結(jié)構(gòu)有關(guān);如果是終端需求帶來的大宗價(jià)格上漲，對改善企業(yè)盈利有一定支撐和持續(xù)性。經(jīng)濟(jì)回升、通脹預(yù)期、貨政觀望、信用違約、去杠桿，警惕債市風(fēng)險(xiǎn)，以及可能對企業(yè)融資成本、借新還舊、金融穩(wěn)定、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)等的負(fù)面?zhèn)魅拘��?yīng)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：短期漲幅過大過快，存在獲利回吐壓力;低效產(chǎn)能復(fù)工和經(jīng)濟(jì)再度回落風(fēng)險(xiǎn);三大期貨交易所調(diào)控;澳大利亞對中國鋼鐵出口反傾銷。

　　經(jīng)過漫長熊市，2015年底大宗商品在“黑暗勢力”帶領(lǐng)暴動。4月26日，黑色系從大漲到大跌，如同過山車。這是反彈終結(jié)還是反轉(zhuǎn)繼續(xù)?對物價(jià)、貨幣政策、企業(yè)盈利有什么影響?潛在風(fēng)險(xiǎn)有哪些?

　　1。 近期大宗商品價(jià)格暴跌暴漲：橫有多長，豎有多高;跌的越深，反彈越猛

　　布油2014年7月-2016年1月跌77%，2016年1月以來漲66%。2014年7月-2016年1月，布倫特原油價(jià)格從115美元/桶跌到26美元/桶，下跌77%。從2016年1月，布倫特原油從底部開始上漲，截止到4月25日，漲幅達(dá)66%，到43美元/桶

　　鐵礦石2011年2月-2015年12月跌80%，2015年12月中旬以來漲83%。2011年2月-2015年12月，62%含鐵量鐵礦石現(xiàn)貨價(jià)格從193美元/噸跌至38.5美元/噸，跌幅達(dá)80%。2015年12月中旬起礦石價(jià)格起底回升，截止到4月26日，漲幅達(dá)60%至61.65美元/噸。

　　LME銅2011年2月-2016年1月跌57.5%，2016年1月以來漲18%。2011年2月-2016年1月，LME銅現(xiàn)貨價(jià)從10179美元/噸跌至4327美元/噸，跌幅達(dá)57.5%。2016年1月起至4月26日，LME銅價(jià)上漲14.9%至4973.5美元/噸。

　　LME鋁2011年5月-2015年11月跌48.8%，2015年11月以來漲15%。2011年5月-2015年11月，LME鋁現(xiàn)貨價(jià)格從2785.5美元/噸跌到1425.5美元/噸，下跌48.8%。從2015年11月，鋁價(jià)開始上漲，截止到4月26日，漲幅達(dá)15%，至1642美元/噸。

　　國際大豆和豆粕2010年9月-2016年3月分別跌53%、60%，4月以來分別上漲11%和10%。2010年9月-2016年3月，國際大豆現(xiàn)貨價(jià)的683美元/噸跌到320美元/噸，下跌53.15%;豆粕價(jià)格從664美元/噸跌至265美元/噸，跌幅達(dá)60%。4月起，國際大豆和豆粕價(jià)格紛紛上漲，分別至356美元/噸和291.7美元/噸，漲幅分別為11%和10%。

　　2。 邏輯：決定大宗商品價(jià)格走勢的主要因素

　　2.1。 金融屬性：美元計(jì)價(jià)和期貨市場的存在，可以導(dǎo)致短期價(jià)格超調(diào)

　　短期以金融屬性為主。由于期貨市場的存在和美元計(jì)價(jià)機(jī)制，大宗商品具有金融屬性。所謂金融屬性，主要是美元指數(shù)強(qiáng)弱和期貨頭寸變化。美元與大宗呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，美元漲，大宗弱。多頭大于空頭，大宗漲。由于大宗商品供需短期不會出現(xiàn)太大變化，短期金融屬性對于大宗商品的影響更加顯著。

　　大宗商品金融屬性是相對其商品屬性而言，投資者可以投機(jī)炒作，短期存在超調(diào)的可能。廣義來說，所有的大宗商品都可以看成一項(xiàng)資產(chǎn)，具有保值、增值和融資等金融功能。另一方面，不同種類的大宗商品會由于自身的稀缺性、增值性、流動性和存儲性等方面存在差異性，這使一部分大宗商品的金融屬性較強(qiáng)，例如原油等，另外一部分的商品金融屬性較弱。

　　國際大豆定價(jià)主要是通過CBOT的期貨合約進(jìn)行定價(jià)。芝加哥期貨交易所(CBOT)根據(jù)美國農(nóng)業(yè)部對外發(fā)布的信息進(jìn)行買賣期貨操作，形成大豆的期貨市場價(jià)格。農(nóng)場主根據(jù)期貨價(jià)格表現(xiàn)出的供求趨勢來確定第二年的生產(chǎn)安排。雖然中國占全球大豆貿(mào)易量的60%，但美國本土的大豆生產(chǎn)情況仍然是影響CBOT大豆期貨價(jià)格波動的主要因素。

　　2.2。 商品屬性：實(shí)體經(jīng)濟(jì)供需決定大宗價(jià)格的基本面和長期趨勢

　　中長期看，大宗商品的價(jià)格要回歸到商品屬性。過去50年，大宗商品價(jià)格走勢與經(jīng)濟(jì)增長率之間相關(guān)系數(shù)達(dá)到0.45。經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，對大宗商品的需求增加，大宗價(jià)格漲。在假定需求不變的情況下，大宗商品供給增加，價(jià)格跌。具體看，商品屬性又分為早工業(yè)屬性和后工業(yè)屬性等。

　　鐵礦石具有很強(qiáng)的早工業(yè)品屬性。鐵礦石依據(jù)普氏價(jià)格指數(shù)定價(jià)。普氏價(jià)格指數(shù)是根據(jù)最高買家報(bào)價(jià)和最低賣家報(bào)價(jià)來定價(jià)。中國占全球鐵礦石貿(mào)易量的 60%，但由于中國鋼鐵市場集中度低，并沒有形成壟斷性的話語力量。傳統(tǒng)三大礦山巴西淡水河谷、力拓、必和必拓所產(chǎn)鐵礦石運(yùn)到中國的成本約40美元左右。

　　銅具有很強(qiáng)的早工業(yè)品屬性，鋁具有很強(qiáng)的后工業(yè)品屬性。當(dāng)前，中國是鐵礦石、鋁和銅的主要消費(fèi)國。但是隨著中國后工業(yè)化進(jìn)程的加快，中國對鐵礦石和銅的消費(fèi)需求將趨緩。鋁具有很強(qiáng)的后工業(yè)屬性，對鋁的需求或許不同于鐵礦石。例如，高精度、高性能鋁合金可用于國防、飛機(jī)制造等需求。銅和鋁的定價(jià)權(quán)在倫敦金屬交易所。屬性的不同導(dǎo)致價(jià)格走勢不同。

　　一般而言，有色金屬價(jià)格上漲要滯后于黑色金屬。房地產(chǎn)、基建投資首先拉動的是黑色金屬需求，而有色金屬的需求通常是在房屋建好后的裝修過程。

　　這一輪大宗上漲正是在“黑暗勢力”帶領(lǐng)下的暴動。

　　3。 此輪大宗上漲的驅(qū)動力：供給收縮、中印經(jīng)濟(jì)刺激、美元走弱、貨幣超發(fā)填平估值洼地的大類資產(chǎn)輪動

　　3.1。 供給收縮

　　長期大宗熊市，導(dǎo)致部分商品供給收縮，企業(yè)庫存較低。原油跌了1.5年，黃金跌了4年多，鐵礦石跌了3年多，銅跌了5年，鋁跌了4年多，大豆近6年。多數(shù)商品價(jià)格低點(diǎn)接近或低于成本線，導(dǎo)致產(chǎn)能收縮。例如，原油價(jià)格最低點(diǎn)到27.1美元/桶，擠壓美國石油公司空間。美國4月22日當(dāng)周，石油鉆井減少8臺，至343臺，連降五周，創(chuàng)2009年10月以來新低。

　　3.2。 中印經(jīng)濟(jì)刺激，需求增加

　　中國經(jīng)濟(jì)小周期回升，主要受微刺激、房地產(chǎn)投資增加、企業(yè)補(bǔ)庫帶動。商品房銷量持續(xù)放量，開發(fā)商拿地15個月來首次轉(zhuǎn)正，地產(chǎn)投資大幅反彈，寬信用下地產(chǎn)短期有望持續(xù)。1季度信貸投放4.61萬億元。3月份基建增長22%，高于前值6.3個百分點(diǎn);房地產(chǎn)開發(fā)投資增長9.7%，高于前值6.7個百分點(diǎn)。

　　印度推出2.18萬億盧比的投資計(jì)劃。印度政府在2016年2月29日發(fā)布本年度預(yù)算報(bào)告，推出了總額2.18萬億盧比的鐵路和公路投資計(jì)劃，同時(shí)推出多項(xiàng)重大改革，涉及外商投資準(zhǔn)入門檻、減稅等。

　　3.3。 美元走弱

　　受美聯(lián)儲加息預(yù)期下調(diào)影響，美元走弱。1月以來全球市場大幅波動和美國內(nèi)經(jīng)濟(jì)放緩導(dǎo)致美聯(lián)儲決議偏鴿，市場下調(diào)美聯(lián)儲加息概率，美元走弱。

　　3.4。 貨幣超發(fā)填平估值洼地的大類資產(chǎn)輪動

　　本輪貨幣寬松周期開啟以來，先是2014年-2015年上半年推升股市泡沫，然后是2015年下半年以來推升債市泡沫和一線和核心二線城市房市泡沫。隨著房市調(diào)控，債市調(diào)整，游資、散戶甚至機(jī)構(gòu)資金開始流向處于估值洼地的大宗商品。

　　4。 可持續(xù)性：大宗上漲驅(qū)動力的未來演化

　　4.1。 中國經(jīng)濟(jì)短期W型，中長期L型，此輪經(jīng)濟(jì)周期回升將持續(xù)到2季度末-3季度初

　　預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)回升到二季度末或三季度初，短期W型，中長期L型。第一，在一二線銷售和土地購置回暖、三四線面臨漫長去庫壓力的背景下，未來房地產(chǎn)投資增速有望小周期反彈到8%左右，但不可能重回10%以上的高增長時(shí)代。近期隨著一二線房地產(chǎn)調(diào)控新政出臺，量價(jià)有望從快速上漲步入緩慢上漲階段，預(yù)計(jì)3季度將看到此輪房地產(chǎn)投資回升至8%左右之后見頂。第二，預(yù)計(jì)此次補(bǔ)庫周期可能是過去十年最弱的一次，一線房市調(diào)控、兩會后傳統(tǒng)行業(yè)復(fù)工、過剩產(chǎn)能恢復(fù)生產(chǎn)等將制約此輪補(bǔ)庫周期的高度。補(bǔ)庫預(yù)計(jì)在3季度見頂。

　　4.2。 全球經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇，產(chǎn)能過剩，出清過程困難重重，近期大宗價(jià)格上漲導(dǎo)致低效產(chǎn)能有死灰復(fù)燃跡象

　　巴西、澳大利亞、俄羅斯、中東等主要資源國家，以及以中國為代表的制造業(yè)國家，均存在產(chǎn)能過剩。根據(jù)政府規(guī)劃，中國去產(chǎn)能至少需要3-5年的時(shí)間。但體制剛性使得出清過程困難重重。近期大宗價(jià)格上漲低效產(chǎn)能有死灰復(fù)燃跡象。

　　4.3。 美元區(qū)間波動

　　基于美國經(jīng)濟(jì)基本面、大選周期、耶倫鴿派、全球貨幣政策協(xié)調(diào)，美元可能小幅區(qū)間波動。全球經(jīng)濟(jì)及政策具有外溢效應(yīng)，近期主要國家貨幣政策均偏寬松可能是溝通后的結(jié)果。2月日志顯示，耶倫分別于英行長、歐行長通過電話;2月26-27日，G20財(cái)長和央行行長會議在上海舉行。4月15-16日，G20財(cái)長和央行行長會議在華盛頓舉行。9月4-5日，G20財(cái)長和央行行長會議在中國杭州舉行。

　　5。 預(yù)測：大宗商品價(jià)格是反彈不是反轉(zhuǎn)，這次反彈是對底部的確認(rèn)，工業(yè)品存在回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)，部分農(nóng)產(chǎn)品或可持續(xù)一段時(shí)間

　　5.1。 原油：價(jià)格反彈，未來看全球供需關(guān)系

　　雖然多哈原油凍產(chǎn)會議未達(dá)成一致，但不排除接下來會達(dá)成一致。下次OPEC和其他產(chǎn)油國可能會在5月份在俄羅斯舉行會談。雖然囚徒困境下，原油凍產(chǎn)協(xié)議會往復(fù)，但仍有達(dá)成一致意見的可能。同時(shí)，美國4月22日當(dāng)周，石油鉆井減少8臺，至343臺，連降五周，創(chuàng)2009年10月以來新低。

　　對市場影響更為顯著的OPEC剩余產(chǎn)能持續(xù)下降。剩余產(chǎn)能是指在30 天內(nèi)可以生產(chǎn)出，并且至少能持續(xù)供應(yīng)90 天的產(chǎn)能。短期剩余產(chǎn)能小幅增加，但長期仍處下降趨勢。自2012年4月份之后，剩余產(chǎn)能開始趨勢下降，低于2005-2015年的平均水平226萬桶/天。

　　原油需求緩慢增長。就原油用途而言，燃料性需求占據(jù)整個需求原油需求量的95%，化工與其他需求不足5%。就主要需求方而言，中美兩國占據(jù)全球原油消費(fèi)的三分之一，但邊際增加的消費(fèi)主要來自亞太地區(qū)。

　　國際能源署預(yù)計(jì)，2017年全球原油供需可能平衡。根據(jù)IEA數(shù)據(jù)，2016年第一季度，全球原油需求為93.76百萬桶/天，全球原油供給為95.47百萬桶/天。根據(jù)IEA預(yù)測，大概在2017年原油供需基本平衡。

　　5.2。 黃金：避險(xiǎn)、抗通脹等將推動價(jià)格震蕩走高

　　黃金具有避險(xiǎn)抗通脹的屬性。放眼全球，2016年以來，全球重要國家的資本市場均處于震蕩行情，暫未看到趨勢性行情。同時(shí)，環(huán)比物價(jià)開始緩慢上行。

　　5.3。 鐵礦石：反彈不是反轉(zhuǎn)，警惕落后產(chǎn)能復(fù)產(chǎn)和經(jīng)濟(jì)回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)

　　國際鐵礦石四巨頭的鐵礦石產(chǎn)量有所下降。四大鐵礦石供應(yīng)商——淡水河谷、力拓、必和力拓和FMG，2016年第一季度平均產(chǎn)量為6034萬噸，環(huán)比下降6個百分點(diǎn)，其中，淡水河谷和必和力拓產(chǎn)量分別為7754萬噸和5306萬噸，下降幅度分別為9%和7%，力拓和FMG產(chǎn)量分別為6737萬噸和4340萬噸，降幅分別為4%和3%。從銷量來看，2016年第一季度力拓和必和力拓兩家(淡水河谷和FMG一季度數(shù)據(jù)未公布)的總銷量為1.5億噸，同比增長0.3億噸。

　　價(jià)格超跌、中國經(jīng)濟(jì)反彈、供給收縮、庫存低位等帶動，近期鐵礦石價(jià)格大漲。中國對鐵礦石的需求占全球需求量的近60%，需求變動會對國際鐵礦石價(jià)格產(chǎn)生重要影響。受企業(yè)補(bǔ)庫、穩(wěn)增長微刺激及房地產(chǎn)投資拉動，對鐵礦石的需求加大，導(dǎo)致近期價(jià)格大漲。

　　警惕產(chǎn)能過剩、落后產(chǎn)能復(fù)產(chǎn)、經(jīng)濟(jì)回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。中國三四線城市房地產(chǎn)投資約占中國整體的70%，而且其仍然處于去庫過程。3月，房地產(chǎn)投資增速為9.6%，預(yù)計(jì)在三季度初見頂。增速換擋期，企業(yè)補(bǔ)庫一波比一波弱，預(yù)計(jì)三季度初結(jié)束。而且，未來3-5年，中國鋼鐵產(chǎn)量仍處于去庫存的過程。因此，對鐵礦石的需求長期不可持續(xù)。

　　5.4。 銅：供給增加，反彈持續(xù)性存疑

　　全球銅市供應(yīng)過剩，庫存增加。世界金屬局(WBMS)數(shù)據(jù)顯示，1-2月全球礦山產(chǎn)量為327萬噸，較上年同期增加7.9%，供應(yīng)過剩12萬噸�？杀葦�(shù)據(jù)為，2015年全年過剩46.3萬噸。

　　礦業(yè)公司力�，F(xiàn)金流的策略使其減產(chǎn)的概率降低。根據(jù)世界金融局預(yù)測，一季度全球銅礦和精煉銅過剩的趨勢難以扭轉(zhuǎn)。截止到一季度末，金屬交易所(LME，COMEX，SHFE)銅庫存總計(jì)為594萬噸，比2015年四季度增加11.3萬噸，增幅達(dá)23%。

　　銅價(jià)反彈滯后于鐵礦石，但持續(xù)性存疑。中國銅消費(fèi)約占全球總消費(fèi)量的45%。近期受中國房地產(chǎn)、微刺激及企業(yè)補(bǔ)庫的拉動，銅價(jià)上漲。但長期看，房地產(chǎn)投資高增長不可持續(xù)，對銅的需求看不到趨勢性上漲。

　　5.5。 鋁：價(jià)格反彈，但持續(xù)性存疑

　　全球鋁的新產(chǎn)能增速放緩，庫存下降，中國1季度電解鋁產(chǎn)量負(fù)增長。根據(jù)國際鋁業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，一季度全球鋁產(chǎn)量為1377.8萬噸，同比下降1.6%。中國作為世界最大的原鋁生產(chǎn)國，一季度原鋁產(chǎn)量為734萬噸，同比下降2%。截止4月22日，LME鋁庫存268.89萬噸，本周累計(jì)減少3.25萬噸。截止4月22日，SHFE期貨庫存較3月已下滑近15%至68.07萬噸。

　　鋁價(jià)反彈，但持續(xù)性存疑。近期受中國房地產(chǎn)、微刺激及企業(yè)補(bǔ)庫的拉動，鋁價(jià)上漲。但長期看，房地產(chǎn)投資高增長不可持續(xù)，對鋁的需求看不到趨勢性上漲。長期看，電解鋁行業(yè)處于去產(chǎn)能的過程。2015年產(chǎn)能利用率為78%，總產(chǎn)能估計(jì)為3893萬噸，仍有上升趨勢，過剩產(chǎn)能約865萬噸。

　　5.6。 大豆和豆粕：反彈可能會持續(xù)一段時(shí)間

　　南美洲因天氣原因，可能影響大豆收割和產(chǎn)量。巴西的大豆產(chǎn)區(qū)主要集中的南部和東北部，南部因降雨耽擱了大豆收割，截止4月15日，收割已完成90%，略低于2015年同期的91%;東北部因夏季天氣干燥，導(dǎo)致大豆產(chǎn)量不佳。阿根廷大豆產(chǎn)區(qū)則出現(xiàn)暴雨，市場預(yù)估大豆損失約為200-300萬噸，收割率僅為15%，相比2015年的32%大幅下降。數(shù)據(jù)顯示，美國3月大豆庫存4.6億蒲式耳，4月預(yù)計(jì)下降0.15億蒲式耳到4.45億蒲式耳。

　　中國豬價(jià)繼續(xù)維持在高位，豬糧比超10，短期需求增加，但長期不可持續(xù)。中國海關(guān)公布3月大豆進(jìn)口量為610萬噸，環(huán)比增長3%，同比增長36%，大豆到港繼續(xù)增加，本周油廠開機(jī)率繼續(xù)提高。豬價(jià)預(yù)計(jì)7月見頂，短期對大豆、豆粕的需求仍將繼續(xù)增加，但豬價(jià)見頂之后，對大豆、豆粕的需求速度將放緩甚至?xí)�回落�?/p>

　　5.7。 小麥：價(jià)格反彈持續(xù)性尚需觀察

　　全球小麥供應(yīng)量上調(diào)，庫存充裕。根據(jù)最新美國農(nóng)業(yè)部月度供需報(bào)告數(shù)據(jù)，全球小麥2016 年供應(yīng)量上調(diào)100 萬噸至7.331億噸，創(chuàng)歷史新高。具體，歐盟小麥產(chǎn)量上調(diào)150 萬噸至1.6 億噸，阿根廷上調(diào)30 萬噸至1130 萬噸。埃塞俄比亞減產(chǎn)60 萬噸，巴基斯坦減產(chǎn)40萬噸。全球期末庫存量上升170 萬噸達(dá)到2.4億噸，達(dá)到歷史紀(jì)錄水平。庫存消費(fèi)比僅為33.76%。其中，因飼用量減少，美國本月末庫存預(yù)計(jì)達(dá)9.76億蒲式耳，創(chuàng)1987年以來最大期末庫記錄，全年小麥預(yù)期期末庫存上調(diào)1000 萬蒲式耳，庫存消費(fèi)比為81.6%，高出近五年平均水平32個百分點(diǎn)。中國期末庫存量上調(diào)250萬噸，總量達(dá)到9630萬噸，環(huán)比上調(diào)2.67%，庫存消費(fèi)比為82.28%。

　　全球小麥消費(fèi)量下降。根據(jù)美國農(nóng)業(yè)部數(shù)據(jù)，由于飼用量和食用量下降，預(yù)計(jì)全球小麥2016年消費(fèi)量下降70萬噸。其中，中國小麥消費(fèi)量下調(diào)200萬噸至1.12億噸，環(huán)比下降1.75%。

　　6。 大宗價(jià)格上漲的影響

　　6.1。 PPI上行，但對CPI的傳導(dǎo)有限

　　國際大宗商品價(jià)格上漲將推動國內(nèi)PPI上漲，造成“成本推動型”通脹壓力，大宗價(jià)格回調(diào)將緩解通脹壓力。中國的PPI與大宗商品價(jià)格的波動趨勢基本一致。這也容易理解，中國PPI的變化主要是由生產(chǎn)資料價(jià)格的變化所引發(fā)的，而在構(gòu)成生產(chǎn)資料的成分中，又以“三黑一色”產(chǎn)品為主，即石油、水泥、鋼材以及有色金屬。中國是全球大宗商品主要需求國，所以“三黑一色”國際國內(nèi)價(jià)格走勢一致。

　　大宗對CPI的傳導(dǎo)程度存在不確定性。2012年以前CRB與CPI之間的趨勢比較一致，但2012年之后，兩者之間的走勢沒有太多關(guān)系。客觀講，即使在2012年之前，兩者之間也曾出現(xiàn)過背離。2007年9月-2008年7月，上游行業(yè)——“石油行業(yè)”的價(jià)格上漲是最為明顯的，而中下游行業(yè)——“化學(xué)工業(yè)與紡織工業(yè)”的價(jià)格上漲相對弱化，而終端產(chǎn)品——“衣著項(xiàng)目”則是呈現(xiàn)價(jià)格回落的趨勢。傳導(dǎo)是否順暢需要考慮中下游的市場結(jié)構(gòu)及是否存在行政定價(jià)的情況。下游如果是完全競爭市場，成本就不能轉(zhuǎn)嫁到最終產(chǎn)品。但如果下游是壟斷市場，成本可以部分甚至全部轉(zhuǎn)嫁到最終產(chǎn)品。

　　6.2。 貨幣政策可能正進(jìn)入觀察期

　　貨幣政策可能正進(jìn)入觀察期，邊際上沒有2014-2015年寬松，但也不會大幅收緊。根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，CPI超過2.5%，貨幣政策將進(jìn)入觀察期;3%是警戒線;超過3%，貨幣政策將面臨收緊壓力。如果2016年CPI2.5%-3%，溫和通脹，貨幣政策將以觀察為主，這意味著貨幣不會比2014-2015年寬松，但也不會大幅收緊。

　　6.3。 如果是供給端收縮導(dǎo)致的大宗價(jià)格上漲，會改善大宗行業(yè)的企業(yè)盈利，但會惡化以大宗為投入的企業(yè)盈利，程度與下游行業(yè)的市場結(jié)構(gòu)有關(guān);如果是終端需求帶來的大宗價(jià)格上漲，對改善企業(yè)盈利有一定支撐和持續(xù)性

　　如果是供給端收縮導(dǎo)致的大宗價(jià)格上漲，會改善大宗行業(yè)的企業(yè)盈利，但會惡化以大宗為投入的企業(yè)盈利，程度與下游行業(yè)的市場結(jié)構(gòu)有關(guān)。原油、鐵礦石等大宗商品供給收縮、價(jià)格上漲將改善采掘業(yè)企業(yè)的盈利，但不利于下游企業(yè)的盈利。惡化的程度取決于行業(yè)的市場結(jié)構(gòu)。如果是壟斷廠商，轉(zhuǎn)嫁能力強(qiáng)，影響較小;如果是完全競爭市場，轉(zhuǎn)嫁能力弱，影響較大。

　　如果是終端需求帶來的大宗價(jià)格上漲，對改善企業(yè)盈利有一定支撐和持續(xù)性。這次大宗價(jià)格上漲的其中一個重要原因是中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，需求上行，導(dǎo)致PPI上行，進(jìn)而傳導(dǎo)到大宗商品價(jià)格上漲。這種情況下，PPI上行，企業(yè)盈利會改善。